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2018-12-16 09:09栏目:观点

这些标的资产是REITs的核心和基础,也是所有收益的真实来源。资产质量和未来发展决定了REITs的风险和收益。所以REITs在接手标的资产之后,一般会对其进行整理和改造升级,以提升其质量,保证未来收益。

大部分金融工具的目的,除了让资本能够灵活流动之外,都具有节税和避开监管限制的目的,商业地产也不例外。

REITs结构设计之所以较为复杂,除了让原始权益人融资和投资者的投资门槛降低之外,节税效果也是其重要的考虑因素之一。REITs结构中的特殊目的机构(Special Purpose Vehicle,缩写SPV)成立目的就是构建债务。若项目公司没有存量债务,就需要利用SPV来构建债务。

根据企业所得税原理,债务资本的利率,可以列为财务费用,从应纳税所得额中扣除,减少企业的应交所得税。

 

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根据市场案例和税收筹划,REITs交易中构造的债权与股权的比例一般为2:1。即基金将33%的资金用于对项目公司进行股权投资,67%的基金用于置换项目公司负债,以达到最优的资本结构。

另外值得注意的是,合伙制私募基金和REITs并不是同一个概念。当前时点,国内的房地产基金,如光大安石等基金公司,旗下管理的基金多为合伙制私募基金,投资人所持有的是基金股权,而非只是收益凭证。合伙制私募基金属于股权关系,而REITs属于信托关系。

类REITs试探脚步

由于种种原因,国内并没有标准REITs的发行,市面上均为类REITs产品。并购基金和类REITs之间有着千丝万缕的联系,但又不尽相同。在同一个项目中,这两种基金往往会先后出现。

比如某基金公司于2016年发行的某私募投资基金就是一个比较典型的例子,该基金标的资产是重庆的某购物中心。该项目经历了收购、重新定位、重整管理以及资产证券化退出的完整步骤。

该购物中心前身是烂尾楼,几度转手后为某基金和另一家基金成立的合伙制私募基金所收购。某基金在接手该项目后,斥资10亿元进行了重新整改,让该项资产起死回生,一年后的租金收益超过1亿元。

某基金本身是商业地产基金,并不打算长期持有项目。于是在项目运转成熟后,以该项目为底层资产的资产支持专项计划在深交所挂牌。通过类REITs的包装整理,发行金额共计25亿元。由于较好的资产质量,该项债券优先级A档及优先级B档利率为3.8%及4.3%。在通过资产证券化操作退出持有后,某基金继续经营该项目并收取管理费用,实现了轻资产运营。

合伙制私募基金通过收并购获得有潜力的标的资产,改造升级后再通过类REITs等资产证券化方式退出,这就形成了一条完整的商业模式链条。

同样,保利、阳光城和越秀也通过类似方式,将自身持有的长租公寓通过资产证券化方式退出,只保留运营权,实现资产轻化。在国内已发行的类REITs中,从底层业态数量来看,购物中心和写字楼分列一二名,而这与购物中心和写字楼已经较为成熟的经营模式不无关联。

 

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不过由于上述仍然只是面向特定投资者的私募型基金,所以只能称为类REITs,和真正的REITs仍然有一定距离。

快速回本良方:CMBS

与REITs不同,发行CMBS的主体不是基金或信托机构,而是不动产直接持有人。通过不动产贷款证券化方式进行融资,避免了融资方对不动产控制权的丧失。而相比于从银行直接获得的经营性物业抵押贷款,CMBS具有成本低、融资规模大、期限长、更加灵活透明等等优势。

在国内,CMBS成熟度也要比REITs高,在当前CMBS的法律法规监管条件下,监管机构较为鼓励、同时实务操作较为普遍采用信托贷款架构(双SPV结构)对此类产品结构进行搭设,包括中信证券“中信启航专项资产管理计划”、“恒泰浩睿-海航浦发大厦资产支持专项计划”、“北京银泰中心资产支持专项计划”等产品均属于此类设计。

CMBS 结构示意图

 

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